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什么时候人们预期到中国经济将停止增长,甚至开始下滑,房价就崩溃了

图片:Yestone.com 版权图片库

房价何时崩溃?

chenqin,数据帝

最简单的答案:什么时候人们预期到中国未来的经济将会停止增长,甚至开始下滑,房价就崩溃了。

但真正理解这个原因,并不是那么容易,首先要讨论几个常见的分析误区。那就是货币,人口,租售比。

1,货币。

我们经常能看到一些文章把“货币超发”与“房价高企”绑在一起。首先,货币是不是“超发”了呢?在「美国规定 M2 不得超过 GDP 的 70%,而中国 M2 是 GDP 的两倍」的说法是否正确?M2 大大超过 GDP 会对经济有什么影响?的图中可以发现,如果以M2和GDP的比值作为一个货币超发的标准,那中国的货币也没有多少超发,虽然高于美国,但也远低于日本,和英德法意类似。

其次,就算货币真的超发,那房价为什么一定会上升呢?这个过程其实隐含了一个前提:超额货币在传导到收入上之前,会先传导到房价上。否则收入比房价上升得快,真实房价倒是在下降了。那么,为什么超额货币会首先传导到房价上呢?货币传导,不是护士打针,打在手臂上只有手臂疼屁股不疼,而是一盆水的倾泻,央行购买有价证券投放货币,商行有钱放贷,最需要贷款的人获得贷款并投资,而后整个货币市场像流水一样自发地向最低洼的地区涌流。如果货币真的首先传导到房价上,那只能说明市场的主要力量仍然认为:房价还是一个相对最低洼地区。所以,用货币来分析,到最后还是绕不开一个问题:为什么市场认为房价还是低洼地区?

2,人口。

另一个常见的观点是,大城市的人口涌入是房价继续上升的重要原因。这个观点的局限性在于,只考虑了一个静态的,外生的过程,他的隐含假设是房屋的供给不随人口变动而变动,人口的涌入也是一个外生给定的流量。就好像一个人对于北上广的情况一点也不了解,就是打定了主意要迁移到北上广去。等他到了北上广,他才明白自己要住房子,得买或租。然后这个人再研究房地产市场,发现只有那么多房子供给在外头,于是只好开始和其他人一起竞价购买,最后推高了房价。

但事实上,人口和房价的关系并不是一个简单的人口涌入——需求提高——房价上升的过程。房地产商观察到人口的涌入时,会试图购买更多的土地,提高房屋的供给来获取更多利润;人口在迁移到另一个大城市之前,也会根据他所知道的当地情况和房地产商的行为,对房价和其未来趋势有一个先验的判断,并结合其他因素,对自己迁移之后的处境有一个全面考虑和评估:

正面因素:工资上升,工作机会增多,教育医疗水平提高等;

负面因素:更高的房租和房价,更拥挤的道路等。

只有一个人在综合评估,并认为自己的处境在迁移到大城市之后能够改善之后,他才会做出迁移行为。

因此,与其用一个简单的人口—需求—房价关系链条来解释房价上升,我们更应该知道的是:为什么人们在了解到了北上广的高房价之后,仍然会涌向北上广?是哪些因素补偿了高房价的负面效应,让人们感到向大城市迁移仍然会改善自己的处境?

3,租售比。

最后一种流行的观点,是看房屋的租金比房屋的价格,即租售比的高低,并认为远低于平均值的租售比代表了房价的泡沫。租售比也是发达国家判断房屋价格是否有泡沫的重要指标之一,但在中国,,这个指标是否还是那么重要呢?一个简单的思想实验可以帮助你发现它的问题。

在产业密集,物流发达,但空气十分糟糕的工业园区内,有一幢可以住人的老房子,根本不会有人来租住,因为空气太糟糕,而且周围的生活配套是0。虽然没人住,但大家却都会争抢着购买这幢老房子,推高他的价格。因为这块土地造厂房会赚很多钱,会有企业用更高的价格(只要相对未来利润折现还是合算的)把整栋房子买下来并改造成厂房。此时,这幢老房子的租售比将非常非常小,可能接近0。

从租售比开始,这个答案才开始真正接近讨论的核心。让我们来说得更清楚一些,比较租售比高低的观点,其实是在把房屋看作是一个股票,其租金是股票红利,其售价就是股票价格。租售比,其实就是房屋这一股票的股息收益率,而其价格理论上来说就应当是未来租金-即股票红利-的折现值。但问题是,房屋的居住价值,或者说租金,能否算是房屋这支股票的全部红利呢?

当然不是。从上面的例子我们已经知道,房屋这支股票的红利,不仅包含了他的居住价值,更包括了他所在土地的潜在产出。一个人购买了房屋,不仅是在购买房屋的居住价值,更是在购买这块土地由于建造了房屋而被放弃掉的未来工商业产出。

想象一个政府-市场的框架。

政府有一些土地指标,可以分配给工业,也能分配给商业、服务业,或者直接变成居住用地。政府在选择这样的分配时,遵循的一个标准是:这块地如何分配才能给我带来最大的利益?分给工业,政府可以在未来拿到大量的GDP和税收,解决大批就业;分给商业,除了可以拿到GDP和税收,提高就业之外,还能提高周边地块的居住价值;分给居住用地,则政府只能拿到一次性的土地出让金。

市场上的资本也在考虑,是投资给工业、商业还是造房屋的房地产业?显然,当哪一个行业赚钱很多时,他就会吸引资本的流入,并且能够在政府出让土地时拥有更强的竞价能力,买到更多的土地,并增加该行业的总供给,让该行业的利润率下降,最后和其他行业差不多。

比如,当资本发现房价很高,房地产商很赚钱时,他会增加给地产商的投资,让他们建造更多的房屋,提高供给,降低房价,让资本的回报回到均衡状态。

而当资本发现工商业很赚钱时,他又会反其道而行之,把资本从房地产商那儿抽出来,于是房屋供给减少,房价上升,房地产商的回报提高,资本市场还是回到了均衡。

市场最后总是能达到这样一种均衡:政府无论把土地出让给哪个行业,都能赚到差不多的钱;市场上的每个行业,他们在按照自己的情况购买了土地并且生产之后,相互间的利润率也差不多。

在均衡时,资本持有者发现,无论是投资给房地产商,让他买土地造房屋卖给人住;还是投资给工业企业,让他购买土地建造厂房生产东西,两种方式获得的资本回报是差不多的。如果一笔资金投资给地产商,那么这笔资金的机会成本就是投资给工业企业后能拿到的未来利润。我们现在能够比较容易的理解上面的判断,为什么“一个人购买了房屋,不仅是在购买房屋的居住价值,也是在购买这块土地由于建造了房屋而被放弃掉的未来工商业产出”。

这个解释,其实也能帮助我们很好的理解货币和人口分析法最后绕不开的两个问题:

为什么市场认为房价还是低洼地区?

因为这所房屋所在地的潜在产出很高,如果这块地本身能够变更为工商业用地,将能够获得高额补偿;即使这块地的用地性质本身不发生变化,但由于他周围地区的潜在产出较高,他们更有可能被政府卖给工商业企业。因此这个地区的未来房屋供给会很少,存量的价格会上升。

是哪些因素补偿了高房价的负面效应,让人们感到向大城市迁移仍然会改善自己的处境?

蓬勃的工商业产出保证了该地区的就业和工资,使该地区的人民能够买到更丰富的产品,工商业发展带来的税收也能保证该地区的教育和医疗服务维持高位。一批人在作出全面分析后,认为这些优点能够补偿高房价的缺点,于是决定迁移。在一定程度上来说,并不是人口增长决定房价,而是房价决定了未来有多少人口会选择迁移。

因此,工商业产出的持续上升,或者简单说,经济的持续增长,才是房价持续上升的根本支撑力量。人口和货币,都只是在经济增长的框架下自由流动,他们和房价可能有时候趋势相同,但这背后的原因都是经济增长。房价和人口、货币之间反而并不是简单的因果关系。

有人可能已经注意到,我这里的分析,完全没有考虑房屋的居住价值,只考虑了所在土地的产出回报。这并不是说居住价值不重要,而是因为在中国大部分地区,房屋居住价值的变化,相对于土地产出回报的变化,实在还很小。因此在这个阶段,我们只打算讨论后者。

这又牵涉到另一个判断:中国相对于一些发达国家来说,还远没有到经济发展的均衡。产业集聚完成了吗?各行业的资本回报类似吗?城乡收入差距、地区收入差距大吗?只要这些差距存在,人口就会继续流动,资本也会流动,并汇聚到回报最高的地方,产生人口和产业的集聚;集聚一方面会提高生产效率,另一方面也带来了规模经济,在中国产业的规模效应仍然远大于0的今天,中国的所有要素市场,都离均衡值还有很远。而一些发达国家,比如美国、日本,则已经达到了这样的均衡。对他们来说,从20年前到现在的各要素市场的分布变化,比起中国的变化来说,简直可以忽略不计。

对于一个已经达到均衡的国家来说,由于土地未来的工商业产出已经不会有多少变化了,工商业用地和居住用地的分布也差不多固定了,此时房价的变化,才真正代表房屋的居住价值变化,所谓的“租售比”,才有意义。如果在未来的某一天,中国也到了这个阶段,我们才能真正地用“相对于另一栋房子,这栋房子值不值得住”来讨论房价的相对高低。在这一天到来之前,永远不要忘记我们在购买房屋时所一并购买的土地上所蕴含的潜在工商业产出,他们的变化,才是中国现阶段房屋价格变化的真正原因。

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